碩禾(3691) 的損益表

碩禾這份損益表呈現的不是「穩定成長」，而是在 2023～2025 年長期虧損後，2026 年上半年出現明顯本業復甦，但單季獲利仍高度受銀價與業外波動影響。

1. 營收：已走出低谷，2026 年上半年動能很強

2026 年 Q2 營收 26.43 億元，創表中最高水位，較 Q1 再增約 5.4%；上半年累計 51.50 億元，已接近 2025 年全年水準。這代表導電漿出貨、產品報價或兩者同步改善，已帶動營收規模快速回升。

背後主要有三項推力：

• 太陽能導電漿出貨增加，印度與美國市場需求升溫。
• 高效率 TOPCon、HJT 電池對導電漿的材料需求較高。
• 中國太陽能產品出口政策改變與非中供應鏈需求，提高海外材料供應商的接單機會。

不過，要注意營收成長不必然等於獲利等比例成長；導電漿營收中含有大量銀等原料成本，營收規模會受到銀價、報價機制影響而明顯放大。

2. 毛利率：從虧損轉正，但 Q2 較 Q1 明顯下滑

最大的正面變化，是毛利率已經脫離 2023 年負毛利的困境，並在 2026 Q1 衝上 18.28%，顯示導電漿漲價、產品組合或低成本庫存利益，曾大幅推升毛利。

但 Q2 毛利率回落至 10.61%，雖仍略高於 2025 Q4，卻比 Q1 少了 7.67 個百分點。因此，Q2 營收雖然創高，毛利卻從 Q1 的 4.58 億元降為 2.80 億元，季減近四成。

這正反映碩禾的核心特性：導電漿的獲利對銀價走勢與庫存成本非常敏感。第一季受惠於銀價上漲，較低成本庫存可帶來利潤；第二季銀價回落，則可能出現庫存評價壓力，削弱毛利表現。市場資訊也指出，Q2 導電漿出貨仍成長，但因銀價回落與庫存跌價影響，獲利低於 Q1。

3. 營業利益：Q1 翻正明確，但 Q2 本業幾乎只打平

碩禾在 2026 Q1 的營業利益為 2.59 億元，是長期虧損後的重要轉折；但 Q2 雖營收更高，營業利益只剩約 86 萬元，營業利益率幾乎持平。

原因很清楚：

1. 毛利減少約 1.78 億元；
2. 營業費用反而由 1.99 億元增加至 2.79 億元，單季增加約 0.81 億元；
3. 因此毛利改善尚不足以吸收管理、研發與其他營業費用。

這說明 Q2 的問題不是市場沒有需求，而是營收衝高後，單位利潤與費用控制沒有同步改善。若後續營收增加主要來自低毛利交易或銀價推升，而不是高附加價值產品與產能利用率提升，營收高成長對營業利益的幫助會有限。

4. 稅後獲利：已連兩季轉盈，但品質要分開看

2026 Q1 稅後淨利 2.93 億元、EPS 2.97 元；Q2 稅後淨利 0.57 億元、EPS 0.38 元。上半年 EPS 合計約 3.35 元，已明顯優於 2025 年多數季度虧損的狀態。

但 Q2 有一項很重要的訊號：

• 營業利益：幾乎損益兩平
• 稅前淨利：0.86 億元
• 稅後淨利：0.57 億元

也就是 Q2 的稅後獲利，主要不是來自本業營業利益，而是由業外項目支撐。這與頁面提示「2025 Q4、2026 Q2 獲利主要來自業外」的觀察一致。

因此，上半年獲利可視為轉機已出現，但還不宜直接把 Q1 的高 EPS 或上半年 EPS 年化為常態獲利能力；更關鍵的是，Q3 起能否維持正的營業利益率。

5. 與過去幾年的比較：最壞階段大致已過，但復甦尚未穩定

• 2021～2022 年：營收逐季走低，毛利率由約 12% 降到接近 0%，營業虧損擴大。
• 2023 年：營收落至低點且多季負毛利，是經營壓力最重的時期。
• 2024 年：營收回升，但 Q4 再度出現負毛利與大額虧損，顯示復甦反覆。
• 2025 年：Q3、Q4 毛利率改善至約 10%～11%，本業虧損逐步收斂。
• 2026 年上半年：營收、毛利和稅後淨利均明顯轉強；但 Q2 本業獲利率回落，顯示轉機仍受原物料與費用變化牽動。

6. 未來損益的三個關鍵觀察點

(1) 導電漿出貨能否續增，且毛利率守住雙位數

第三季導電漿出貨持續增加，需求主要來自印度與美國；若出貨量成長帶來的是高階、非中市場的訂單，毛利結構會比單純銀價上漲推升的營收更健康。

投資上最值得觀察的不是只看營收年增，而是：

• 毛利率能否維持在 10%以上
• 營業利益率能否持續為正
• 營收增加時，營業費用率是否下降

(2) 銀價是獲利放大器，也是波動來源

銀占導電漿成本比重高，銀價上漲時，公司若有低成本庫存、且能順利轉嫁報價，短期毛利可能大幅提升；但銀價轉跌，也可能發生庫存跌價，造成 Q2 這種「營收成長、獲利回落」的現象。

因此，碩禾的獲利不能只用出貨量判斷，還要同時看：

• 銀價走勢與波動幅度
• 庫存金額與存貨評價損益
• 原料價格能否及時反映到產品售價

(3) 美國模組廠量產，才是本業穩定化的重要驗證

美國 1GW 模組產線預計於 2026 年 9 月完成裝機、10 月進入大量生產；該廠上半年已小幅獲利。美國模組的價格與獲利條件優於台灣與中國市場，加上在地製造相關支持，若量產順利，對 Q4 之後營收與獲利結構有正面意義。

相較於銀價庫存收益，美國模組產能若能穩定利用、維持合理毛利，才更有機會讓碩禾從「原料價格驅動的循環股」，往「材料＋製造」的較穩定獲利結構轉變。

結論

碩禾目前最合理的定位是轉機進行中、但獲利品質仍待驗證：

• 正面：營收已大幅回升，2026 Q1 本業明顯轉盈，上半年 EPS 約 3.35 元；海外導電漿需求與美國模組廠量產，提供下半年成長動能。
• 需留意：Q2 營收創高但營業利益幾乎歸零，顯示毛利率、銀價庫存與費用控制仍是關鍵變數；稅後獲利也有業外支撐成分。
• 真正的轉折確認條件：後續若能在營收維持高檔下，將毛利率穩定在雙位數、讓營業利益率連續為正，且美國模組廠量產後開始貢獻本業獲利，這次復甦的可信度就會顯著提高。