所羅門(2359) 的杜邦分析

這張表是單季杜邦分析；要判斷近期 ROE 跳升是本業改善、資產效率提高，或是一次性業外收益帶動，仍需補齊最新財務與營運周轉數字。

核心結論

所羅門近期 ROE 明顯走強：從 2025 年第 2 季的 -2.96%，回升至 2025 年第 3、4 季的 3.16%、3.49%，2026 年第 1 季為 2.29%，第 2 季則大幅跳升到 11.07%。

但這次跳升的關鍵不是財務槓桿，也不完全是本業獲利率擴張，而是以稅後淨利率大增為主；其中又有相當部分看起來來自業外收益。因此，11.07% 的單季 ROE 很亮眼，但不宜直接當作可持續的常態獲利能力。

用杜邦公式拆解：ROE 為何上升？

杜邦公式為：

ROE = 稅後淨利率 × 總資產週轉率 × 權益乘數

三個因子各自代表：

• 稅後淨利率：每 100 元營收最後能留下多少淨利，反映產品組合、費用控制與業外損益。
• 總資產週轉率：公司持有的資產能創造多少營收，反映資產運用效率。
• 權益乘數：財務槓桿程度；數字愈高，代表以負債放大股東報酬的程度愈高，但財務風險也通常提高。

近期四季對照

1. 最大推力是淨利率：50.64% 屬非典型高水位

2026 年第 2 季稅後淨利率由前一季的 16.06% 升至 50.64%，是 ROE 衝高的最主要原因；單季稅後淨利達 7.31 億元、EPS 3.77 元，遠高於第 1 季的 1.43 億元與 EPS 0.78 元。

不過，必須區分「淨利」與「本業營業利益」：

• 2026 Q2 毛利率為 19.68%，低於 2025 Q4 的 24.10%，也低於 2025 Q2 的 23.74%。
• 營業利益率為 1.81%，雖較 2026 Q1 的 -4.02% 改善，但仍只是低個位數。
• 但稅後淨利率卻高達 50.64%。

這個落差意味著：第 2 季淨利暴增，主要並非由核心產品的營業利益率顯著擴大所帶動，而有明顯業外損益的影響。就投資判讀而言，應將本季 ROE 分成兩部分看：

1. 本業由虧轉盈的改善：營業利益率從 -4.02% 回到 1.81%，這是正向訊號。
2. 淨利率異常跳升的可持續性：這部分需要確認業外收益性質，不能直接年化外推。

2. 資產週轉率改善，是較健康的正面訊號

總資產週轉率從 2026 Q1 的 0.09 升至 0.13，回到 2022 年以來相對較佳水準，代表資產產生營收的效率有改善。

對應到營收，2026 Q2 單季營收為 14.43 億元：

• 季增約 62%
• 年增約 38.5%
• 高於 2025 Q2 的 10.42 億元，也高於 2025 Q4 的 10.69 億元。

營收擴張帶動資產週轉改善，是本次 ROE 上升中較有機會延續的部分；但仍需後續季度維持較高營收規模，才能證明不是單季出貨集中。

3. 權益乘數維持約 1.6 倍：不是靠加槓桿堆出 ROE

權益乘數從 2026 Q1 的 1.69 略降至 1.62，長期大致落在 1.5～1.7 倍之間，變動不大。負債比則由 40.72% 降到 38.21%。

這表示：

• 本次 ROE 上升不是透過舉債提高槓桿；
• 財務結構目前尚稱穩定；
• ROE 的提升仍應聚焦在「獲利來源」和「營收／資產效率」，而非資本結構。

這是相對正面的訊號，因為高 ROE 若純粹靠負債拉高，品質通常較弱；所羅門此處並沒有明顯的槓桿惡化。

長期趨勢：獲利波動仍大，尚未形成穩定上升軌道

從 2021 年到 2026 Q2，所羅門的單季 ROE 起伏很大：

• 2022 Q2、Q3 曾達 3.53%、3.82%
• 2023 Q2 曾達 6.58%
• 2024 Q3、2025 Q2 分別落到 -0.96%、-2.96%
• 2026 Q2 升至 11.07%

這反映公司的獲利受到營收規模、產品組合及業外損益的影響仍大，還不能單憑某一季的高 ROE 就認定已進入穩定的高報酬階段。

尤其本業營益率近十季多數介於虧損到約 3%之間，2026 Q2 的 1.81% 雖為獲利，但距離能穩定支撐 50%淨利率仍有很大差距。

營運效率：改善中，但營運資金仍是重點

2026 Q2 存貨週轉天數降至 164.58 天，較 2026 Q1 的 275.89 天、2025 Q4 的 230.79 天明顯縮短。

這可能與當季出貨增加、營收跳升有關，對資產週轉率改善也有幫助。不過 165 天的存貨天數本身仍不算低，代表資金仍有相當比例停留在庫存中。

更需要注意的是，2026 Q2 的「營業現金流／稅後淨利」為 -4.12%，也就是帳面獲利 7.31 億元，當季營業現金流卻沒有同步轉正、反而為負。

這是本次分析最重要的保留點：

• 若淨利來自未實現評價、投資收益或其他非營運項目，現金流未必同步增加；
• 若營收成長伴隨應收帳款或存貨投入，也可能壓抑營運現金；
• 因此，高 ROE 能否轉化成實際現金流，才是判斷獲利品質的關鍵。

與機器人／Physical AI 題材的關係

所羅門在機器人、實體 AI、邊緣運算等分類具一定題材能見度，且公司於 2026 年展示結合自然語言、視覺辨識、自主定位與抓取能力的人形機器人架構；不過，目前人形機器人相關應用的直接營收貢獻仍有限，較偏向中長期技術布局與市場題材。

因此，財務面不能只用「機器人題材」解讀：

• 題材面：有助提升市場對未來成長的期待。
• 財報面：仍要回到營收是否連續成長、本業營益率是否提高、現金流是否改善。
• 驗證點：題材若真正進入商業化量產，應逐步反映為更高的營收規模、更佳的毛利率或費用率，以及較穩定的營業利益率。

這張表目前最值得關注的三個判讀

正向訊號

• 營收在 2026 Q2 顯著跳升，帶動總資產週轉率從 0.09 提高到 0.13。
• 本業營業利益率由 2026 Q1 的 -4.02% 轉為 1.81%，至少已回到獲利。
• ROE 上升不是靠加重負債；負債比反而降至 38.21%。

需要保留的地方

• 50.64% 稅後淨利率與 1.81% 營益率差距過大，顯示本季高 ROE 很可能有重大業外貢獻。
• 毛利率降至 19.68%，表示營收成長尚未同步帶來更好的產品組合或定價能力。
• 營業現金流未隨獲利同步改善，獲利轉現能力偏弱。
• 存貨週轉已有改善，但存貨天數仍偏長，後續仍要追蹤庫存去化是否持續。

綜合判斷

所羅門 2026 Q2 的 ROE 11.07% 屬於顯著改善，其中「營收放大、資產週轉率提升、本業由虧轉盈」是具建設性的變化；但 ROE 飆升最主要仍由稅後淨利率大幅跳升帶動，而本業營益率僅 1.81%、營業現金流也未跟上，因此目前較適合解讀為：

營運有回溫與放量跡象，但高 ROE 的持續性尚待驗證，不能直接以單季 11.07% 作為常態獲利水準。

真正能使評價基礎更扎實的條件，是後續季度能同時看到：營收維持成長、毛利率或營益率回升、存貨與應收帳款控制良好，以及營業現金流轉正並能覆蓋帳面淨利。