1307 三芳 11/13 收盤價：28.4 元0 (0.0%)

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三芳（1307）主要從事PU／PVC 合成皮革與相關高分子材料的生產與銷售，是全球具規模的 PU 合成皮革供應商之一。

核心業務可分為三類：

• 鞋材用 PU 合成皮革：為最主要營收來源，產品廣泛用於運動鞋、休閒鞋與機能鞋的鞋面、內裡等部位。終端需求主要來自國際運動品牌，訂單通常由鞋類代工廠依品牌指定材料採購。
• 環保與機能型合成皮革：包括回收聚酯原料、無溶劑製程、循環材料，以及 No Sew Skin 等產品。這類材料符合品牌端降低碳排、提高再生料使用比例的趨勢，通常具備較高附加價值。
• 其他工業材料：除鞋材外，也生產部分可用於箱包、家具、汽車內裝與工業用途的合成皮革；另有 CMP 研磨墊等較小規模的新應用布局。

公司的商業模式不是直接販售鞋子，而是供應品牌認可的材料；品牌先訂定材料規格，再由寶成、豐泰等製鞋代工廠向三芳下單。因此，三芳的營運與全球運動鞋銷售、品牌新品週期、鞋廠稼動率，以及東南亞產能利用狀況高度相關。

目前頁面內容顯示，鞋材相關產品約占營收九成，且生產重心位於越南與印尼；所以投資上可將三芳視為一間以全球運動鞋供應鏈需求為主軸、並受惠於環保材料升級趨勢的材料廠。

三芳後續展望可概括為：本業鞋材穩健成長、東南亞擴產支撐市占提升，但成本與新事業仍使獲利率面臨考驗。

1. 鞋材本業仍是成長主軸

三芳鞋材占營收約九成，核心動能來自跑鞋、功能性鞋款與高附加價值材料。公司除持續受惠於運動鞋市場成長，也正提高在主要品牌的材料滲透率，並取得部分競爭同業的訂單；市場資料顯示，2026 年鞋材業務目標為中個位數成長，而 2027 年出貨仍可望向上。

特別是環保合成皮、輕量化的無車縫材料與 TPU 薄膜，符合品牌對低碳、減少車縫工序與功能升級的需求。三芳在鞋用人工皮革的全球市占約四成，且材料常由品牌端指定，即使成鞋代工廠轉單，材料需求通常仍能隨訂單轉移，降低對單一鞋廠的依賴。

2. 東南亞擴產是中期競爭力關鍵

產能與原料供應正加速往東南亞集中：

• 越南第二條 TPU 產線已於 2026 年 2 月投產。
• 印尼第六條鞋材產線已在 2026 年上半年量產。
• 印尼合成樹脂廠於 2026 年 8 月投產，有助於在地供料、縮短交期並降低供應鏈中斷風險。
• 印尼第七、八條產線規劃在 2027、2028 年陸續投產，擴產速度將依品牌與鞋廠需求決定。

這代表三芳不只是增加產能，更是在客戶鞋廠集中的區域建立「材料＋上游樹脂」的一體化供應能力。若品牌持續將製鞋供應鏈移往越南、印尼，三芳有機會憑藉在地化服務提高接單黏著度與市占。

3. 成衣膜具第二成長曲線潛力，但短期貢獻仍小

公司積極發展成衣機能薄膜，應用包括機能服飾、戶外用品等，受惠於無車縫貼合、輕薄與彈性需求。近期成衣膜營收成長快，市場推廣與客戶導入仍在進行中，預期 2027 年才較有機會看見更具體的營收效益。至於工業與電子用薄膜，雖瞄準電池、半導體製程清潔等用途，但仍位於研發與驗證早期，不能在短期獲利預估中扮演主要角色。

4. 營收可望增加，但獲利率是較大變數

後續最需留意的是石化原料價格。三芳雖具一定議價能力，但調價通常有時間差；原料上漲期間，成本會先反映在毛利率，待後續與客戶協商報價才逐步改善。因此，營收成長未必能立刻轉換成相同幅度的獲利成長。

目前不同預估對 2027 年的營收成長看法大致落在低至中個位數，但對毛利率方向相對一致：原料高檔與費用投入，可能使毛利率低於 2025 年的 31.6%。部分預估顯示，2027 年 EPS可能落在約 2.6～3.2 元，差異反映的正是原料成本、轉嫁進度、匯率及產能利用率的不確定性。

5. 子公司 CMP 研磨墊短期仍偏弱

子公司貝達的 CMP 研磨墊業務，客戶與市場集中度較高，既有中國市場需求仍弱；雖正爭取台灣客戶認證，但半導體耗材導入週期長，短期不容易迅速填補原有缺口。因此，這塊業務目前較偏向中長期選項，短期對三芳整體獲利的挹注有限，甚至可能拖累成長品質。

投資判讀

三芳的營運並非高爆發型，而是以品牌指定材料、市占提升、環保高值化產品與東南亞在地供應支撐的穩健成長模式。未來營運能否優於產業，重點不只在鞋材出貨量，更在於：

1. 品牌新品與跑鞋需求是否延續。
2. 印尼新增產能的利用率能否快速拉升。
3. 原物料漲價能否順利轉嫁，避免毛利率持續下滑。
4. 環保材料與無車縫產品占比能否提高。
5. 成衣膜是否從高成長、小基期，轉為可觀營收來源。

整體而言，本業需求與供應鏈布局偏正向；但 2027 年較可能呈現「營收續增、獲利率承壓」的型態，應以毛利率、營益率與印尼廠稼動率作為判斷營運品質的核心指標。