公司簡介


台半成立於1979年,從事整流二極體等分離式元件之製造與銷售。1991年,轉投資美國Eltron公司並成立事務機器事業處,發展熱感式條碼印表機。2007年,分割事務機器事業處,成立獨立子公司-鼎翰(3611),持有鼎翰37%股權並擁有控制權,故併入台半合併報表中。


二極體在半導體產業中屬於分離式元件,而分離式元件又可分為二極體、電晶體及閘流器三大類。整流二極體主要用途為整流與抑制異常訊號,與被動元件整合於一顆IC上即為積體電路,為台灣電子產業發展較早的領域,使用範圍廣泛,遍及汽車、通訊以及消費性電子等領域。


2015年合併營收來看,整流器仍是台半主要業務,佔總營收66%;轉投資-鼎翰(3611)條碼機業務之營收佔比34%,為近年營收成長來源,20142015年營收成長率分別為16%9%,相較台半二極體業務營收成長率則為4%-2%。故近三年產品營收占比出現此消彼漲現象,整流器由70%降至66%;條碼機業務則由30%提高至34%,有助於台半毛利率提升。


 

台半整流二極體之產品應用方面:電源供應器佔40%、照明佔14%、車用佔13%、工業佔17%、消費性佔10%、整流代工佔6%;相較同業-強茂的產品應用比重(消費性44%、電源供應器21%、電腦11%、工業用與車用電子19%、其他5%),利基型產品如車用、工業用之產品比重較高。

2012-2015整流器及條碼機ASP趨勢差異:整流器ASP 2013-2015呈現上升趨勢,在歐洲車用零件系統廠訂單達一定滲透濾後,2015年開始切入日系的豐田、三菱供應鏈,台經院預估三年內台半車用營收占比可提升至30%,利基策略效益應可持續;條碼機業務的部分,儘管營收成長率較高(近五年複合成長率12%),但ASP卻呈現下滑趨勢。


隨電子及半導體產業鏈移至亞洲(主要為中國大陸)2012-2015年台半亞洲銷售佔比逐年增高至65%,銷往美洲之營收占比則由18%降至11%;歐洲營收佔比則維持在24-25%左右。子公司-鼎翰來自亞洲之營收占比亦高,2015達到55%,由2011年的45%上升,內銷及美洲營收佔比則各降5%


 


產業分析


台灣二極體產業起源於1969年,當時由美商台灣通用器材引進技術並設立二極體工廠,經過一段時間後,裡面的員工自行跳出創業成大大小小的二極體公司。


經過多年整併,目前台灣較具規模的二極體上市櫃公司共六家,公司名稱及其市佔率(2015World Semiconductor Trade Statistics的全球二極體產值來估算):強茂4.07% 、台半2.27%、敦南2.05%、德微0.48%、麗正0.23%及統懋0.10%。全球最大廠則為美國的VIRSHAY,市佔率約11%,市場相對破碎。


根據WSTS報告顯示,近十年二極體產業複合成長率為2%,產業成熟、長期微幅成長。參考台經院20164月報告,儘管2015年產業因PC衰退,加上市場無殺手級產品上市,衰退2.56%,但2016年受中國智慧手機供應鏈拉貨需求轉強,國內同業營收出現增漲,2016-2017產業應可恢復微幅成長趨勢。


 


轉投資公司-鼎翰(3611)


鼎翰條碼印表機之產品類型及營收占比:桌上型80%、工業型19%及便攜型1%。銷售地區佔比為亞洲(含中國大陸)55%、歐洲25%、美洲15%,內銷於去年僅佔不到5%。採取自有品牌與代工並行,自有品牌產品佔營收比重為70-80%,其他則為OEM/ODM業務 。


全球條碼印表機產業,主要由美商 ZebraHoneywell、 日商 SATOToshiba TEC主導,全球前五大廠商市佔率高達70%,為寡佔型市場。近年因亞洲市場成長快速、且分額漸漸超過歐美。亞洲廠商,憑藉成本優勢搶攻市場分額,近年鼎翰營收皆可維持10-15%年成長率,表現優異。大環境下國際大廠面臨殺價壓力並推動產業整併,未來需注意鼎翰毛利率表現(近四季仍維持高檔逾45%)


201511月,鼎翰宣布併購全球條碼機市佔率第五的美商Printronix,該公司主要市場為歐美,主攻工業型條碼機產品,該產品類別因工作環境要求較高,整體毛利率高於其他類產品。2016年年初完成併購,期望鼎翰可與Printronix之市場及產品線產生互補。2016Q1財報首度納入Printronix,營業費用率因行銷費用大增7%25%左右,造成營收、盈餘成長不一致狀況,壓抑鼎翰股價。


 


獲利能力


  1. 2015年台半ROE17%,獲利能力優。2012-2015ROE呈現上升趨勢,由6%一路上升至17%,在整流器產品組合優化、條碼機營收占比增加下,由毛利率(同期上升10.86%)及淨利率上升帶動,營運表現佳。
  2. 2015年總資產週轉率轉差,由過去四年的0.8左右降至0.72。主因為台半子公司鼎翰為併購美商Printronix,發行12億元可轉換公司債,導致帳上現金大增,儘管同期營收仍呈現成長,但幅度不足新增資產所致。
  3. 2016Q1開始,因台半財報納入Printronix影響,行銷費用率增加3%,壓抑淨利率成長力道,近二季處於12.5%左右,單季ROE回落至4%左右。

 


盈餘品質


  1. 2011-2015年台營業現金流入對淨利比皆大於100%,盈餘品質佳。
  2. 2011-2014年營收、營業利益及營業活動現金流入趨勢一致,2015年因存貨、應收帳款週轉天數增加且新增短期投資(透過損益按公允價值衡量金融資產),導致營業現金流入向下。
  3. 20142015年台半分別投資開放式基金NTD 1.4億元及NTD 2.0億元(屬於營業活動現金流出),資金使用方式是否得當值得商榷。
  4. 基本上,台半近五年獲利能力轉強、獲利也有化為現金流入,基本面尚稱穩健,不過需要注意經理人資本配置態度。

 


財務風險及權益結構


  1. 2015Q4台半子公司鼎翰,為併購Printronix發行NTD 12億元可轉換公司債,金融負債佔比提高至逾20%,佔比遠低於上限40%且利息保障倍數達40x,財務風險應可控制。
  2. 2016Q2台半存貨及應收佔款佔總資產比率為30%20112016Q2,佔比在應收帳款周轉天數穩定於75天、存貨周轉天數自100天下降至80天水準下,呈現下降趨勢,營運效率佳、營運風險應可控制。
  3. 2011-2015台半股東權益結構,隨獲利漸漸累積於保留盈餘,目前保留盈餘及股本佔比各三分之ㄧ,長期獲利能力呈現普通但轉佳跡象。


 


營收成長性


  1. 2015Q2開始台半營收成長動能漸增,擺脫2014年的下降趨勢。單季營收成長率連續3季維持在10%左右。單季即近四季成長率營收呈現黃金交叉。
  2. 從月營收增長率來看,台半單月營收同樣持續維持在10%以上的成長力道,九月份更高達18%
  3. 2011-2015台半本益比區間落在10-20X,假設零成長台半整流器本業為10x本益比、鼎翰之條碼機為15x本益比,保守給予台半12x本益比評價。



12月盈餘預估及評價


  • 近12個月營收較2015年營收增長8.76%。
  • 近四季淨利率為10.17%
  • 2016Q2流通在外股數234,345千股
  • 預估EPS3.66ROE16.1%PAYOUT76.6%,隱含EPS成長率4%
  • 5年後出脫價格本益比12x,目標價格42.66
  • 股利殖利率6.9%,資本潛在報酬18.2%
  • 5%<股利殖利率+資本潛在報酬<30%:合理價格
  • 持股佔比限制:不超過10%