6919 康霈* 10/28 收盤價：67.5 元0 (0.0%)

追蹤

康霈（6919）是一家新藥研發公司*，主攻兩個領域：

1. 醫學美容：非手術局部減脂、橘皮組織、膚色／抗老等
   
2. 慢性發炎與代謝相關疾病：例如罕見疾病竇根氏症、阻塞型睡眠呼吸中止症、中心型肥胖、脂肪肝與退化性關節炎等。

核心產品：CBL-514

市場最關注的是 CBL-514 注射劑。它是小分子新藥，設計目標是透過誘導脂肪細胞凋亡，減少施打部位的皮下脂肪；公司主張可望在減脂效果與安全性之間，提供介於抽脂手術與既有非侵入式療程之間的新選項。

CBL-514 目前有幾條主要開發路線：

• 非手術局部減脂：鎖定腹部等部位的皮下脂肪，是最核心、進度最快的適應症；美加樞紐三期試驗已進入篩選與收案階段，目標在 2027 年下半年取得解盲結果。
• GLP-1 減重藥的搭配療法：與 tirzepatide 等 GLP-1 類減重藥併用，評估是否能額外減少腹部皮下脂肪，並改善停藥後復胖問題。這項美國二期試驗已於 2026 年 8 月取得 FDA IND 核准，規劃收納 120 位受試者。
• 橘皮組織治療：仍在臨床二期開發。
• 竇根氏症：這是一種與疼痛性脂肪組織相關的罕見疾病；公司以不同劑量／劑型的 CBL-514D 進行二期後段臨床開發。

其他研發管線

除 CBL-514 外，康霈尚有早期研發產品：

• CBA-539：鎖定色素沉著、美白與抗衰老。
• CBO-012：鎖定退化性關節炎。
• CBF-520：鎖定中心型肥胖與非酒精性脂肪肝。

商業模式與現況

康霈現階段的價值核心不在成熟藥品銷售，而是臨床數據、藥證進度與對外授權。公司傾向將 CBL-514 的醫美與體重管理適應症，透過全球或區域授權交由合作夥伴推進後續商業化，收入來源預期將是簽約金、開發里程碑金與上市後權利金。

因此，目前實際營收基礎仍以健康食品為主；新藥尚未上市銷售，未來營運彈性高度取決於三期臨床結果、授權條件及最終法規核准。

康霈目前的市場題材，核心不是既有營收，而是 CBL-514 能否透過臨床驗證、全球授權與未來上市*，把局部減脂與體重管理的潛在市場轉成實際現金流。可分為以下四條主線：

1. 局部減脂新藥進入全球三期：最核心題材

CBL-514定位為非手術的腹部皮下脂肪減少療法，與抽脂、冷凍減脂或傳統溶脂療程相比，市場看重其若能在療效、安全性及恢復期之間建立差異化，將有機會切入高自費的醫美市場。

近期進展是全球樞紐三期試驗已開始推進：

• 美國、加拿大的 SUPREME-01 已正式啟動收案。
• SUPREME-02 已完成美、加、澳主管機關核准，將陸續推進收案。
• 療效評估已依監管建議調整為受試者自評及醫師評估，MRI 脂肪體積改列次要指標，目的是降低審查上的不確定性。
• 公司規劃在 2026 至 2028 年於五個國家、四項適應症進行共九項臨床試驗，總受試者目標超過千人。

市場會把三期收案速度、受試者完成率、2027 年下半年解盲結果視為局部減脂題材能否走向藥證與商業化的關鍵驗證點。現有上市目標指向 2029 年，因此此題材屬中長期價值重估，而非短期營收成長。

2. GLP-1 聯合療法：從局部醫美擴大到體重管理

第二個高彈性題材，是 CBL-514 與 GLP-1 類減重藥物的併用策略。市場期待的邏輯是：GLP-1 藥物主要帶來整體減重，CBL-514則可能補足局部頑固脂肪、體態改善與停藥後復胖等未被完全滿足的需求。

CBL-0201WR 人體二期試驗已在 2026 年 8 月獲准執行，規劃於美國收納 120 名受試者；主要觀察停藥後腹部皮下脂肪體積的變化，並追蹤體重、內臟脂肪、體組成與胰島素阻抗等指標。

這條題材的吸引力在於，若人體數據能複製前臨床的正面趨勢，CBL-514 的商業定位便可能從「局部減脂醫美療程」升級為「GLP-1 體重管理的互補療法」。不過現階段相關亮點主要來自動物實驗，人體臨床結果仍是必經驗證。

3. 全球授權：短中期最直接影響估值與 EPS 的事件

康霈股價對「全球授權」非常敏感，原因是公司仍處研發投入期，近期財報尚沒有新藥商業化銷售；一旦簽下合作，可能帶來：

• 簽約金
• 開發里程碑金
• 法規里程碑金
• 上市後銷售分潤

市場先前預期醫美加體重管理適應症的整體授權潛力高，但這是以合作條件、臨床成功與未來銷售假設所估算，不能直接等同已實現收入。較能確認的是，核心適應症傾向整合洽談，另有罕見疾病適應症採獨立授權的可能；潛在合作方的實質審查與談判仍在進行。

因此，授權案是否簽約、首付款金額、款項認列方式與時點，會是未來兩年 EPS 與股價評價變動最直接的催化劑。這也是康霈與一般已有產品銷售的製藥公司最大不同：獲利可能跳升，但時點與金額也更具二元性。

4. 竇根氏症罕病二期結果：近期事件催化

CBL-514D 用於竇根氏症的二期試驗已完成資料收集，預計 2026 年 9 月取得統計結果。若主要療效指標具正面且具統計意義，市場可能重新評估此適應症的授權機率與後續快速審查機會；反之，若結果不如預期，則會削弱 CBL-514「多適應症平台」的估值溢價。

題材與基本面的差別

目前股價 84.5 元、近四季 EPS 為 -0.17 元，本益比無法計算，表示康霈不是以現有獲利來定價，而是以臨床成功率、授權金潛力及未來上市後現金流做風險調整評價。

所以市場真正交易的順序大致是：

1. 近期：竇根氏症二期統計結果、三期實際收案、GLP-1 二期啟動，以及授權談判訊息。
2. 2027 年：局部減脂全球三期的主要統計結果。
3. 2028–2029 年：藥證申請、授權夥伴的商業化執行與產品上市進度。

短線上，頁面顯示主力單日淨賣超 3,690 張、籌碼集中度下降 32.95%，代表即使長線題材仍在，短期交易面可能持續受到籌碼鬆動與事件不確定性影響。對這類研發型生技股而言，題材能否轉化成估值支撐，最終仍要由臨床數據與授權合約來驗證。

康霈目前的已實現產品營收幾乎全數來自健康食品，核心新藥 CBL‑514 尚在臨床開發階段，尚未貢獻藥品銷售收入。

營收規模與近期變化

• 2024 年營收為 4,443 萬元
• 2025 年營收為 3,804 萬元，年減約 14.4%
• 2026 年第 1 季營收僅 2 千元，第 2 季為 356.6 萬元；上半年合計約 357 萬元

健康食品營收本身規模小、波動也大，並不足以支撐公司的龐大研發投入。以 2025 年為例，研發費用約 6.51 億元，遠高於全年營收，因此康霈現階段不應用傳統「產品銷售成長」框架評價。

真正的未來產品組合：仍未貨幣化的 CBL‑514

康霈的中長期商業模式主要是將 CBL‑514 推進臨床、爭取全球或區域授權，未來收入可能依序來自：

1. 簽約金：授權或合作開發簽約時一次性認列。
2. 開發／法規里程碑金：臨床、送件、取得藥證等階段性收入。
3. 上市後銷售分潤：合作產品上市並有銷售後，才可能形成較持續的收入。
4. 部分區域自營或代理收入：公司亦保留亞洲部分市場自行商業化或委託代理的彈性，但尚未成為既定營收。

今日（8 月 24 日）公司取得 CBL‑514 合併 tirzepatide、用於過重或肥胖成人腹部皮下脂肪的美國二期臨床核准，代表產品可同時切入「局部減脂」與 GLP‑1 體重管理輔助療法兩條路徑；不過這是研發里程碑，不是當期營收。

投資解讀

康霈的營收結構可濃縮為：現在 100% 是健康食品，未來估值重心卻幾乎完全繫於 CBL‑514 的臨床成功與授權變現。

因此，短期觀察健康食品營收的意義有限；更重要的是三期試驗收案與數據、GLP‑1 併用二期結果、授權合作是否出現簽約金或里程碑金。這也表示公司具高成長想像，但財務表現與股價都會對臨床結果、法規進度及授權消息高度敏感。

抱歉，我找到的資訊不足，無法給予預測。

康霈屬於臨床開發階段的新藥公司，未來兩年（2027、2028 年）的 EPS 不適合用一般成熟企業的營收成長率去外推，原因是獲利高度取決於幾個非線性事件：三期臨床成果、全球授權是否落地，以及授權合約中的簽約金與里程碑款認列時點。

可確認的基準如下：

• 近四季 EPS 為 -0.17 元；2026 年第一、二季單季 EPS 分別為 -0.07 元、-0.14 元，上半年合計 -0.21 元，目前本業尚未進入穩定獲利階段。
• CBL-514 的全球樞紐三期已啟動或陸續推進收案，另一項 GLP-1 聯用的人體二期也在 2026 年 8 月取得核准；公司規劃 2026 至 2028 年間在多國同步執行多項臨床，總收案逾千人。這代表未來兩年仍是研發投入與臨床費用較集中的期間。
• 局部減脂產品的商業化與藥證時程仍以 2029 年前後為較主要的想像，因此在未取得授權金或其他重大業外挹注時，2027、2028 年 EPS 維持虧損的可能性較高。

較合理的情境式判讀是：

因此，康霈未來兩年最重要的不是「EPS 能成長多少」，而是現金消耗是否與臨床里程碑相符、三期數據品質、授權合約的金額與認列條件。若未出現授權簽約，EPS 大致反映研發燒錢；若授權落地，單年 EPS 則可能因一次性收入而出現大幅跳升，年度間可比性會很低。

局部減脂產業的中長期前景偏正向，但它不是單純跟著「瘦瘦針」成長，而是逐漸形成全身減重、局部雕塑、術後／停藥後體態維持三個不同層次的需求。

產業需求：非手術、恢復快仍是核心趨勢

局部減脂傳統上由抽脂手術主導，優點是效果直接，但恢復期、麻醉與手術風險較高；非侵入式療程如冷凍溶脂、雷射、超音波等，安全性與便利性較佳，卻常面臨療程次數較多、效果較漸進或個體差異大的限制。

因此，若有療法可在非手術或微創前提下，提供較明顯、可重複且安全性可控的局部脂肪改善，具備填補市場缺口的機會。全球非侵入式減脂市場估計將由 2025 年的 14.9 億美元成長至 2029 年的 25.7 億美元，年複合成長率約 14.6%；驅動因子包括醫美接受度提升、肥胖人口增加、消費者重視體態，以及複合療程的普及。

GLP-1 是局部減脂的機會，也是定位考驗

GLP-1／GIP 類體重管理藥物快速普及後，市場需求不會只停留在「體重下降」，而會延伸到：

• 腹部、大腿、手臂等局部頑固脂肪
• 減重後的身形比例與曲線改善
• 減重造成的皮膚鬆弛、外觀管理
• 停藥後體重或脂肪回升的長期維持

這使局部減脂療法有機會從傳統醫美療程，升級為 GLP-1 使用者的互補方案。關鍵邏輯是：GLP-1 主要改善全身體重與代謝，局部減脂若能證明可針對皮下脂肪與外觀輪廓帶來額外價值，就不是與 GLP-1 正面競爭，而是切入其治療後的未滿足需求。現有市場資料亦指出，減重藥物普及正外溢至醫美、皮膚照護與體態管理等周邊需求。

康霈的產業定位

以目前頁面中的 CBL-514 開發方向來看，康霈的定位可拆成兩條線：

1. 局部減脂主線
   鎖定腹部皮下脂肪改善，若三期試驗能在療效、安全性、持久性及外觀評估上達標，潛在競爭對象將不只是其他注射型療程，也包括抽脂、冷凍溶脂、雷射與超音波等既有方案。

2. GLP-1 聯用的延伸選項
   與 GLP-1 類藥物搭配的現階段資料仍屬前期研究，主要來自動物實驗；其投資意義在於擴大未來授權想像空間，而非短期就能視為已被臨床驗證的營收來源。若後續人體試驗能證實有助於額外減脂、體態改善或降低停藥後反彈，產品的差異化與商業價值才會明顯提高。

產業競爭將看四件事

局部減脂市場成長不代表所有新療法都能勝出，最後仍取決於：

• 療效幅度：能否提供消費者可感知、且具臨床意義的外觀改善。
• 安全性與恢復期：是否避開壞死、硬塊、凹凸不平、疼痛與長恢復期等問題。
• 效果持久度：減少的是脂肪細胞體積，或能實質影響細胞數量與復胖機率，將影響療程價值。
• 商業化便利性：施打頻率、醫師操作門檻、療程價格、診所接受度及自費族群負擔能力，都會決定滲透速度。

對題材的判讀

康霈所處的局部減脂賽道具有成長性，且 GLP-1 熱潮讓「精準體態管理」的市場邊界擴大；不過，這仍是高度依賴臨床三期結果、法規核准與授權進度的生技題材。目前較合理的觀察是，局部減脂提供核心價值，GLP-1 聯用則提供上行選項；兩者能否真正轉成商業規模，仍要由人體臨床數據與後續商業合作驗證。

康霈的競爭位置要分成兩個市場看：非手術局部減脂是 CBL-514 最接近商業化的主戰場；GLP-1 減重藥後的體重管理則是潛在市場更大、但臨床驗證仍較早期的延伸布局。

1. 局部減脂市場：主要對手是抽脂、冷凍減脂與既有注射劑

目前美國已核准的注射型局部減脂藥物，適應症僅限於雙下巴的小範圍治療；大範圍腹部皮下脂肪尚無獲准藥物。這也是 CBL-514 的產品定位：以注射方式處理腹部等大範圍局部脂肪，而不是和雙下巴溶脂針直接競爭。

2. CBL-514 的主要優勢

脂肪細胞「凋亡」機轉，與破壞性療法不同

CBL-514 主打誘導脂肪細胞凋亡，而非以冷凍、熱能、機械或化學性壞死直接破壞組織。若後續三期試驗能複製既有結果，理論上可望兼顧減脂效果與局部組織安全性，降低發炎、神經損傷、異常脂肪增生或恢復期長等痛點。

可處理大範圍腹部脂肪

其鎖定的是腹部、大腿等大範圍皮下脂肪，和既有僅適用小區域的注射產品有明顯區隔。公司先前二期資料顯示，治療後可改善腹部脂肪堆積等級，並以 MRI 追蹤脂肪體積變化；兩項樞紐三期均採用客觀 MRI 與經優化的腹部脂肪評量量表作為療效依據。

具備「效果接近手術、侵入性低」的定位潛力

抽脂手術的效果通常最明顯，但也伴隨恢復期與風險。CBL-514 若能在三期中證實單次或有限次數治療，就能帶來明顯腹部脂肪改善，便有機會填補「設備療效有限」與「手術侵入性高」之間的市場缺口。

多適應症可攤提研發價值

同一核心成分除了局部減脂，亦布局： - 中重度橘皮組織 - GLP-1 減重藥併用後的體重維持與腹部脂肪管理 - 罕見疾病竇根氏症

多適應症若有任一方向成功，能增加授權時的資產組合價值；但各適應症仍需分別完成臨床與法規驗證。

3. CBL-514 的劣勢與關鍵風險

最大弱點：尚未完成三期，沒有商業化實績

CBL-514 雖已有二期數據，但局部減脂的關鍵價值仍要由兩項全球樞紐三期驗證。三期試驗各約收案 320 人，重點是受試者與醫師評估均達至少兩級改善的比例，以及 MRI 客觀脂肪體積數據。預計在 2027 年下半年至年底才有較完整解盲結果。

因此，現階段不能將二期療效直接視為上市成功，也不能把潛在市場規模直接等同未來營收。

評量量表曾因優化而延後

公司依主管機關建議優化 AFRS 評量量表，以改善受試者判讀一致性；這有助提升試驗品質，但也說明醫美適應症中的主觀療效評估與統計設計，是能否順利註冊的重要風險。

醫美市場不只比療效，也比價格與診所導入能力

即使取得藥證，仍須面對： - 相較抽脂、設備療程的定價與性價比。 - 醫師的注射技術、治療流程及病人篩選。 - 是否需要多次療程、單次可處理面積與實際維持時間。 - 醫美診所既有設備投資與替代療程的推廣誘因。

也就是說，產品成功不只取決於「能否減脂」，還要能證明安全、效果一致、流程方便，並能讓診所和消費者接受價格。

4. GLP-1 體重管理：不是正面取代，而是互補競爭

在肥胖治療市場，GLP-1 類藥物已建立極強的療效、品牌、醫師處方與支付優勢，CBL-514 不太可能在短期內取代這類全身性減重藥物。

康霈的策略是定位成 GLP-1 的補充療法：

• 處理減重後仍殘留的腹部頑固皮下脂肪。
• 改善停藥後體重與脂肪反彈的可能性。
• 追求體組成改善，而不只體重數字下降。
• 可能降低皮下脂肪減少不均與體態鬆弛問題。

CBL-514 合併 tirzepatide 的二期試驗已取得 FDA IND 核准，計畫在美國收案 120 人，以 MRI 評估腹部皮下脂肪體積、安全性與耐受性。

這個策略的優勢

• 避開與 GLP-1 直接比「總減重百分比」的劣勢。
• 切入 GLP-1 停藥後反彈、局部脂肪與體組成的未滿足需求。
• 若臨床結果成立，產品市場將從自費醫美延伸至更大規模的代謝與體重管理市場。

這個策略的限制

• 目前支持協同效果的核心資料仍以動物試驗為主；人體試驗剛取得核准、尚未公布療效。
• GLP-1 原廠與其他研發團隊也持續改善口服藥、長效針劑、肌肉保留與體重維持方案，競爭不會停留在現有產品。
• 若 CBL-514 需多次局部注射、價格高或療效僅局限局部脂肪，實際可及市場可能小於理論上的肥胖市場。

5. 整體競爭判讀

核心結論是：康霈最具吸引力的地方，在於 CBL-514 可能填補「抽脂有效但風險高」與「非手術療程安全但效果有限」之間的空白；最需要折價看待的地方，則是它仍是一項尚待三期確認的新藥，且 GLP-1 延伸應用目前還不能視為已驗證的第二成長曲線。