4162 智擎 11/12 收盤價：53 元+0.5 (+0.95%)

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智擎（4162）是一家以抗癌新藥研發、授權與商業化為主的生技公司。它不是典型自己蓋大型藥廠、全球鋪設業務團隊的製藥商，而是採取「虛擬製藥」模式：聚焦找藥、開發臨床、取得藥證與授權談判，製造、部分臨床執行及海外銷售則多透過合作夥伴進行。

目前的營運核心：安能得 ONIVYDE®

智擎已上市、也是目前最主要的產品是 安能得（ONIVYDE®），用於治療成人胰臟癌患者。

• 藥物為微脂體劑型的抗癌藥，藉由抑制 DNA 拓撲異構酶 I，阻斷癌細胞生長。
• 智擎在台灣直接銷售安能得。
• 在歐洲與亞洲多數市場，則以授權方式由合作夥伴銷售；智擎可取得銷售權利金，當銷售額跨過特定門檻時，還可能收到一次性的里程碑金。
• 因此，它的營收結構可概分為：台灣藥品銷售、歐亞權利金，以及不定期的里程碑／再授權收入。

這種模式的優點是毛利率高、海外商業化資本支出較低；但缺點是營收可能受里程碑認列、藥價、匯率與海外銷售進度影響，年度波動通常比一般製藥公司大。

安能得的成長重點，是從既有胰臟癌後線治療擴大至轉移性胰臟癌第一線合併療法。台灣已納入健保給付，歐亞與日本等市場的適應症推進，會影響未來權利金和里程碑收入。

未來成長引擎：研發中的癌症新藥管線

智擎正將研發重心放在精準腫瘤治療，聚焦兩個方向：

• DNA 損傷反應（DDR）
• 合成致死（Synthetic Lethality）

主要管線包括：

PEP07 與 PEP08 若累積安全性、劑量與初步療效資料，智擎的目標通常是進一步共同開發或對外授權，而非一定自行完成全球三期試驗並獨自銷售。這也是它複製安能得成功模式、創造新權利金來源的關鍵。

一句話概括：智擎目前靠安能得的台灣銷售、海外權利金與里程碑金創造現金流；中長期則押注 PEP07、PEP08 等精準抗癌新藥，期望透過授權再打造下一個高毛利的產品與權利金引擎。

智擎目前市場關注的題材，大致可分成「安能得商業化現金流」與「新藥研發帶來的長線選擇權」兩條主軸。

1. 安能得（ONIVYDE）一線胰臟癌適應症擴張

   • 這是近期營運最直接的核心。台灣的一線合併療法已納入健保，雖然藥價下調，但可近性提高、用藥量成長，市場會觀察能否以量補價。
   • 海外部分則看歐洲與亞洲一線療法的滲透率，尤其日本申請進度；若日本新適應症推進順利，較明顯的營收貢獻預期落在 2027 年。

2. 歐亞權利金成長與里程碑收入

   • 智擎並非單純靠台灣賣藥，歐亞地區銷售權利金是目前最大、也較具持續性的收益來源。2026 年上半年歐亞權利金年增約 25%，反映安能得在海外市場的銷售擴張。
   • 不過，市場也會區分「經常性權利金」與「一次性里程碑金」：後者金額大、會放大獲利波動。2026 年第三筆里程碑的達標門檻較高，加上日圓匯率影響，當年度是否認列仍有不確定性。

3. 日本藥證與 2027 年營收跳升想像

   • 日本在智擎的海外權利金結構中具有重要性，因此安能得一線胰臟癌適應症能否在 2026 年底前取得藥證、並於 2027 年開始實質放量，是市場正在交易的中期催化劑。
   • 這個題材的重點不只是「取證」，而是取證後的上市節奏、實際處方採用率，以及日圓兌台幣匯率對權利金換算的影響。

4. PEP07、PEP08 臨床進度與合併療法數據

   • PEP07 為 DDR 領域的新藥，目前第一期劑量爬升接近完成，下一步是擴展試驗與合併用藥。
   • PEP08 為鎖定 MTAP 缺失腫瘤的第二代 PRMT5 抑制劑，已在台灣與澳洲進行第一期人體試驗。
   • 市場關注點會從「進入人體試驗」逐步轉為安全性、建議劑量、早期療效訊號，以及 PEP07、PEP08 合併治療能否在臨床重現前期模型的協同效果。這類數據若具辨識度，對公司評價的影響通常遠大於短期單季獲利。

5. DDR／合成致死與 AI 新藥開發平台

   • 智擎策略已從過去較依賴單一產品，轉向 DNA 損傷反應（DDR）及「合成致死」的精準腫瘤治療。這是國際新藥授權交易活躍的領域，因此市場會給予管線未來授權、共同開發或併購合作的想像空間。
   • PEP08 推進臨床後，已啟動第二個合成致死靶點的 AI 藥物發現專案；題材本質在於 AI 是否能縮短新藥篩選、臨床前開發到進入人體試驗的時間，並提高管線擴張效率。

6. 高現金、股利與研發資金續航

   • 公司第一季末現金約 49 億元，可支應多項管線推進到後續臨床階段，降低短期籌資與稀釋股本的壓力；同時，公司已連續 12 年配發現金股利，2025 年度每股配發 2 元。
   • 對生技股而言，這代表智擎不完全是「純燒錢等數據」的模式，而有既有產品現金流與財務緩衝作支撐。

題材強弱排序可先這樣理解：短線最敏感的是安能得海外權利金、里程碑與日本進度；中期看一線適應症放量是否帶動 2027 年成長；長線估值上限則取決於 PEP07、PEP08 的臨床數據與授權成果。

相對應的風險是：台灣健保降價未必能完全由用量彌補、里程碑收入具有不規則性、日本與歐亞市場受藥證、推廣及匯率影響，而早期臨床管線仍存在療效與安全性不如預期的開發風險。

智擎後續展望可概括為：短期靠安能得（ONIVYDE）的一線胰臟癌滲透與歐亞權利金成長；中長期則看 PEP07、PEP08 的合併療法臨床數據與對外授權。

1. 安能得仍是 2026～2027 年的營運主軸

歐亞權利金是最主要成長引擎

安能得一線胰臟癌合併療法已在歐洲多國上市，推動歐亞銷售規模擴大。2026 年上半年歐亞權利金收入為 3.13 億元、年增 25%，明顯快於台灣市場，已是公司最重要的營收成長來源。

歐洲後續看點包括： - 更多國家的一線適應症上市與給付。 - 一線療法從取得核准走向實際處方滲透。 - 權利金收入隨海外銷售成長而增加。

這種模式對智擎的好處是，不必自己負擔海外大規模行銷費用，收入以權利金為主，因此能維持高毛利。2026 年上半年毛利率仍有約 93%。

日本是 2027 年最值得留意的跳升機會

日本一線胰臟癌適應症預期有機會在 2026 年底取得進展，但較具體的營收貢獻預期落在 2027 年。日本市場不僅關係到新增的一線病患族群，也是安能得海外權利金成長的重要槓桿。

不過，市場不宜直接把大型里程碑金視為必然收入。第三筆銷售里程碑的門檻較高，且會受一線推廣速度及日圓匯率影響，2026 年入帳機率仍偏低。

台灣市場將呈「量增、價跌」

台灣安能得一線合併療法已納入健保給付，雖然藥價調降約 26%，但一線用藥量增加，2026 年上半年台灣營收仍年增 3%至 1.31 億元。這表示給付擴大確實有助於提升滲透率，但短期難以完全抵銷價格下滑。

因此，台灣市場對公司更像是穩定基本盤，而非高成長來源；營運成長主要仍要依賴歐洲、日本等海外市場。

2. PEP07、PEP08進入價值驗證期

智擎正由單一商業化產品，逐步轉為聚焦 DDR（DNA 損傷反應）與合成致死的新藥研發公司。這兩項管線是中長期價值的核心，但也意味評價將高度取決於人體臨床數據。

PEP07：將從單藥一期轉往擴展與合併療法

PEP07 是 CHK1 抑制劑，已完成一期血液腫瘤與實體腫瘤的劑量資料累積，下一步重點是確認適應症、進行劑量擴展，並展開與標準療法或其他新藥的合併試驗。公司規劃在 2026 年底前啟動合併療法試驗。

市場聚焦的不是只有單藥結果，而是 PEP07 是否能在以下方向建立差異化：

• AML、MCL 等血液腫瘤的合併治療。
• 膠質母細胞瘤等腦部腫瘤，利用其血腦障壁穿透特性。
• 與 PEP08 合併，用 DNA 損傷反應與合成致死機轉共同打擊腫瘤。

PEP08：年底前完成劑量遞增，是關鍵時間點

PEP08 是鎖定 MTAP 基因缺失腫瘤的第二代 PRMT5 抑制劑，目前處於一期劑量遞增試驗。公司目標在 2026 年底前完成相關收案，並透過特定劑量組的補收個案，提早觀察安全性與初步療效。

若 PEP08 可證明： 1. 對 MTAP 缺失病人的選擇性； 2. 可接受的安全性； 3. 在腦癌、胰臟癌或肺癌等適應症出現初步活性；

則有機會提高後續授權與共同開發的談判價值。反過來說，目前仍在一期，臨床前的優勢尚不能直接等同於人體療效。

合併療法是最大上行選擇權

PEP07 與 PEP08 在胰臟癌和膠質母細胞瘤動物模型中已呈現明顯協同抑制腫瘤效果。若這項效果能逐步轉化至人體試驗，智擎不只擁有兩個單藥資產，而可能形成具差異化的精準腫瘤組合療法。

因此，2026 年底至 2027 年最重要的研發催化劑，不只是一期試驗是否完成，而是： - PEP07 合併試驗是否如期啟動； - PEP08 是否累積可用的安全性與初步療效資料； - 兩者合併療法是否出現人體可驗證的效果。

3. 授權策略可望降低自行走完全程的資金與時間負擔

公司規劃採取三種路徑：

• 全球授權：針對單一藥物或 PEP07＋PEP08 組合，授予全球開發與商業權利。
• 區域授權：針對日本、中國等可能需要獨立法規或臨床銜接的市場。
• 合作開發：先與外部夥伴進行臨床合併試驗，待數據成熟後再轉為正式授權。

智擎截至 2026 年中現金及約當現金約 50.7 億元，資金可支應現有管線推進，降低因短期現金壓力而必須過早、低價授權的風險。

4. 2026～2030 年的公司發展方向

公司設定的中長期方向是：

公司的正式規劃是 2026～2030 年間，將 PEP07、PEP08 推進至二期或三期，並讓 PEP09、PEP10 進入一期，同時持續增加新的候選藥物。

5. 展望中的主要風險

• 安能得成長速度不如預期：歐洲一線滲透、日本藥證與實際上市時程，均會影響權利金曲線。
• 日圓匯率風險：日本占海外營收比重高，日圓疲弱可能壓低新台幣計價的權利金，也提高里程碑達標難度。
• 台灣價格壓力持續：給付帶動銷量，但健保降價將限制台灣營收與毛利的擴張。
• 研發時程與臨床風險：PEP07、PEP08 仍在早期臨床階段，安全性、有效劑量、生物標記病人篩選與競品進度，皆可能改變資產價值。
• 單一產品集中度尚未完全解除：新管線未完成授權或商業化前，安能得仍是公司最主要的營運支柱。

整體而言，智擎未來一到兩年的基本情境，是安能得海外權利金支撐獲利、台灣市場持平，而日本一線適應症在 2027 年帶來進一步成長；更大的估值轉折，取決於 PEP07／PEP08 能否從「臨床前潛力」走向「可重複的人體臨床證據」，以及是否出現具經濟意義的合作或授權成果。

目前可取得的市場預估對智擎未來兩年 EPS 分歧很大，關鍵差異在於：2027 年是否將安能得第三筆大型銷售里程碑金納入模型。

2026 年：較可掌握的預估區間為 3.1～3.8 元

目前市場資料中，較保守的 2026 年 EPS 預估為 3.14 元，假設營收約 9.5 億元、稅後淨利約 4.6 億元；另一份預估則為 3.76 元。

2026 年上半年公司已累計 EPS 1.89 元，其中第一季 0.96 元、第二季 0.93 元；若下半年維持安能得歐亞權利金成長、台灣用藥量持續提升，全年達成約 3 元以上具備基本支撐。

但應注意，2026 年台灣市場受到健保藥價調降影響，主要靠一線療法用量增加抵銷；真正的成長動能仍是歐亞權利金。上半年歐亞權利金達 3.13 億元、年增 25%，台灣營收約 1.31 億元、年增 3%。

2027 年：EPS 波動將非常大

樂觀模型估計 2027 年 EPS 可達 13.93 元，其前提是：

• 日本一線胰臟癌適應症開始帶來較明顯銷售貢獻。
• 歐亞一線療法持續擴大滲透。
• 最關鍵的是，認列約 6,000 萬美元的大型銷售里程碑金。

這種里程碑屬於高毛利、一次性收入，因此若成功認列，EPS 會明顯跳升；但不代表往後每年都能維持近 14 元的常態獲利。

較務實的看法是把 2027 年分成兩種情境：

為什麼不宜直接把 2027 年 13.93 元當成常態？

公司已指出，第三筆里程碑的銷售門檻高於前一筆，達成時間要觀察歐洲一線療法的推廣速度與日圓匯率；日本一線適應症即使在 2026 年底取得進展，營收也以 2027 年較明顯。

此外，日本市場約占營收四成，日圓兌美元偏弱會影響權利金換算，也可能影響里程碑達標速度。

以目前股價 56.6 元與近四季 EPS 3.75 元計算，本益比約 15.1 倍。若以 2026 年 EPS 3.1～3.8 元估算，對應本益比約 14.9～18.0 倍；若市場把 2027 年大型里程碑完全納入預期，估值看似偏低，但該情境的核心仍是一次性里程碑能否如期實現，而非純粹的常態本業成長。

智擎的競爭力要拆成兩部分看：已商業化的安能得（ONIVYDE），以及仍在臨床早期的 PEP07／PEP08。前者決定現金流與短中期營運，後者決定中長期估值彈性。

1. 安能得：競爭在胰臟癌一線治療的滲透率

安能得是微脂體包覆的 irinotecan 製劑，目前用於轉移性胰臟癌的一、二線治療；智擎在台灣直接銷售，並從歐亞市場取得權利金與里程碑收入。一線適應症已陸續在歐洲多國、台灣推進，日本則是後續重要市場。

主要競爭方案

胰臟癌一線標準療法包括：

• FOLFIRINOX
• NALIRIFOX
• Gemcitabine + nab-paclitaxel
• 日本市場常見的 S-1 相關療法

這些都是成熟且已有醫師使用習慣的治療選項，因此安能得的挑戰不只是取得藥證，而是要取得給付、納入治療路徑，並在真實世界展現使用便利性、療效與成本效益。

優勢

• 已有上市產品與全球商業化驗證：相較多數台灣新藥公司仍只有研發題材，安能得已在多個主要市場上市，並持續帶來台灣銷售、歐亞權利金及里程碑收入。
• 一線適應症擴張可放大可治療族群：從二線延伸至一線，理論上可接觸更多病患；歐洲市場的推進與日本一線適應症進度，是權利金成長的重要來源。
• 資產輕、毛利高：海外採授權收權利金模式，不必自行建立全球銷售組織，且權利金收入成本低，能維持很高的毛利結構。

劣勢與風險

• 不是獨家壟斷的全新機轉：安能得本質上仍建立於 irinotecan，面對既有化療組合的競爭，臨床端需靠合併療法定位與給付條件來提升滲透率。
• 台灣價格壓力明確：健保藥價調整使台灣單價承壓；2026 年第一季台灣銷售金額年減，但銷售量仍增加，代表「量增價跌」會限制營收成長速度。
• 海外權利金受夥伴銷售、匯率與里程碑影響：智擎未直接掌握海外通路與定價，且日本市場比重高時，日圓匯率也會影響新台幣計價的權利金。
• 營收集中度高：目前現金流核心仍是安能得，因此新管線尚未成熟前，公司營運對單一產品與適應症拓展的依賴度較高。

2. PEP07：CHK1 抑制劑的差異化在口服、選擇性與穿腦

PEP07 是 CHK1 抑制劑，透過干擾癌細胞 DNA 損傷修復與細胞週期檢查點，讓癌細胞累積損傷後死亡。開發方向包括 AML、MCL，以及膠質母細胞瘤（GBM）等實體腫瘤；目前已完成或接近完成第一期劑量爬升，準備進入擴展與合併療法階段。

主要競爭者

同類 CHK1 抑制劑包括：

• ACR-368（Prexasertib）
• SRA-737
• BBI-355

其中部分競品臨床進度較早，已在第二期或第一／二期臨床，意味著智擎在「臨床成熟度」上不占優勢。

優勢

• 口服劑型：若臨床療效與安全性成立，口服用藥通常較注射型治療方便，有利長期或合併療法的使用。
• 血腦障壁穿透能力：這是 PEP07 最重要的差異化之一，可望切入 GBM 等腦部腫瘤；該特性也讓它與多數僅聚焦一般實體腫瘤的競品拉開定位差距。
• CHK1 對 CHK2 的選擇性與臨床前效力：目前資料顯示其在效力、選擇性、口服生體可用率及穿腦性方面具競爭潛力；若可轉化成臨床療效與較佳耐受性，才有機會成為同類較佳藥物。
• 適應症與合併療法彈性高：除了 AML、MCL，也可結合化療、放療、免疫療法或 PEP08，增加找到有效病患族群的機會。

劣勢與風險

• 仍缺人體療效驗證：PEP07 的優勢目前主要來自機轉與臨床前比較；一期臨床的核心仍是安全性、耐受劑量與藥物動力學，距離確認療效和商業化仍有一段距離。
• 同業進度較前：競品已有較早期的臨床累積，PEP07 要後發勝出，必須在安全性、療效、穿腦能力或特定生物標記族群中展現明確優勢。
• CHK1 類藥物的合併毒性是關鍵：此機轉常需與其他抗癌療法搭配才能提高療效，因此未來劑量、骨髓抑制等安全性，以及是否能順利與標準療法併用，會直接影響價值。

3. PEP08：PRMT5 抑制劑的優勢在精準選人與穿腦潛力

PEP08 是第二代、MTA 協同型 PRMT5 抑制劑，鎖定 MTAP 基因缺失腫瘤。其設計概念是利用 MTAP 缺失癌細胞中 MTA 濃度偏高的特性，優先作用於腫瘤細胞，追求「合成致死」效果，以降低第一代 PRMT5 抑制劑对正常細胞也產生抑制的問題。PEP08 目前正在台灣與澳洲進行第一期實體腫瘤臨床試驗。

主要競爭者

這個領域競爭激烈，主要對手包括：

• AMG-193
• BMS-986504（MRTX1719）
• TNG462
• AZ3470

部分對手的臨床進度已達第二期或第一／二期，整體領先 PEP08。

優勢

• 更精準的 MTAP 缺失選擇性：若能在人體試驗複製臨床前結果，理論上可改善第一代 PRMT5 抑制劑因正常組織毒性而受限的問題。
• 血腦障壁穿透：PEP08 的另一個重要差異化是有機會進入腦部，鎖定 GBM 等未滿足醫療需求高、治療選項有限的腫瘤。
• 臨床前效力具吸引力：在 MTAP 缺失的胰臟癌、非小細胞肺癌與 GBM 動物模型中已看到效果；胰臟癌模型中，以相對較低劑量達成與同類藥物相近的效果，是值得後續臨床驗證的訊號。
• 與 PEP07 有組合潛力：兩者在胰臟癌與 GBM 等 MTAP 缺失模型呈現協同作用。若單藥安全性與初步活性成立，未來「PEP07＋PEP08」可能形成智擎較獨特的組合資產。

劣勢與風險

• 競品臨床領先幅度更大：PRMT5／MTAP 缺失是熱門賽道，已有多個大型藥廠與生技公司投入。先行者可能率先取得有效劑量、安全性資料、病人樣本與合作資源。
• 一期才剛開始：PEP08 在 2025 年 10 月才完成首位病患投藥；現階段尚無足夠人體療效資料，不能把動物模型結果直接等同臨床成功。
• 精準醫療需配套檢測與病人篩選：MTAP 缺失必須透過生物標記辨識；未來能否建立可靠篩選方式、找到對藥物最敏感的病人次群，會決定臨床成功率與商業市場大小。

整體競爭定位

投資上，智擎不是典型「以現有獲利穩定成長」的製藥公司，而是安能得提供下檔現金流支撐、PEP07／PEP08提供上檔選擇權的組合。短中期應聚焦安能得一線胰臟癌在歐洲與日本的滲透、權利金成長及台灣價格壓力；中長期真正決勝點，則是 PEP07／PEP08 能否在一期擴展試驗中提出具說服力的人體安全性與初步療效數據。